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        國有企業國際評級機構的選擇

        天晟證券固收研究 2020年4月9日

         

        近年來,越來越多境內企業取得國際三大評級機構(穆迪、標普、惠譽)的評級,并在境外市場通過債券融資,其中,國有企業[1]是海外發債的主力軍之一。由于惠譽對政府支持力度大、支持意愿高的政府關聯企業(GRE)的評級是從政府評級出發,按照企業與政府關聯緊密程度向下減0-3級,而穆迪與標普對國企的評級往往是從企業自身信用資質出發,再考慮其與政府之間的關系,從而在企業自身評級的基礎上加若干級。因此,理論上,評級方法論的差異或導致國企的惠譽評級較高于其穆迪或標普。

        那么,事實上,國企的惠譽評級是否確實普遍高于其穆迪或標普評級?市場是否認同惠譽的較高評級?惠譽是否會根據發行的市場表現調整評級?

        本文參考目前三大國際評級機構對中國企業的覆蓋清單,篩選出國有企業的評級情況,并對比分析惠譽評級結果與其他兩家評級結果的差異。同時,篩選出2017年1月1日至2019年12月31日之間,國企發行的一年期以上美元債券,并對比同評級情況下的利率差異,分析市場對惠譽評級的認可度。

         

        一、惠譽評級是否普遍比穆迪、標普評級更高?

        根據三大國際評級機構公布的中國企業覆蓋清單,目前已公布國際評級的國企共有261家(詳見附表1),其中穆迪、標普、惠譽分別覆蓋150家、136家和209家,從覆蓋率上可以看出,惠譽的覆蓋率最高,約80%,穆迪約57%,標普約52%。選擇惠譽作為評級機構的國企明顯多于穆迪和標普。

        三大國際評級機構對同一被企業的評級不總是相同的,我們對261家受評國企公布的評級結果進行整理,并統計給出最高評級的機構。結果如下:

         

        三大國際評級機構對國有企業的覆蓋統計[2]

        類別

        企業總數

        三家覆蓋

        穆迪覆蓋

        標普覆蓋

        惠譽覆蓋

        A (惠譽最低)

        7

        5

        7

        5

        7

        B (惠譽中間)

        2

        2

        2

        2

        2

        C (惠譽最高)

        141

        30

        51

        47

        141

        D (各家一致)

        59

        33

        51

        41

        59

        E (惠譽缺席)

        52

        0

        39

        41

        0

        總計

        261

        70

        150

        136

        209

        占比

         

        27%

        57%

        52%

        80%

         

         

        最高評級結果統計

        類別

        企業總數

        三家一致

        穆迪最高

        標普最高

        惠譽最高

        A (惠譽最低)

        7

        0

        4

        0

        0

        B (惠譽中間)

        2

        0

        0

        2

        0

        C (惠譽最高)

        141

        0

        0

        0

        141

        D (各家一致)

        59

        25

        0

        0

        0

        E (惠譽缺席)

        52

        0

        18

        14

        0

        總計

        261

        25

        22

        16

        141

        占比

         

        10%

        8%

        6%

        54%

         

        上表中惠譽對于國企的覆蓋率達到80%,遠超穆迪的57%,和標普的52%。在公布惠譽評級的國企中,僅有7家的惠譽評級低于其標普或穆迪評級,而惠譽評級高于穆迪或標普評級的國企高達141家,占比54%。而在261家國企中,穆迪評出最高評級的僅有22家,占比8%,標普評出最高評級的僅有16家,占比6%。由此可見惠譽對國企給出較高評級的可能性遠高于穆迪或標普。這也解釋了為何惠譽能夠維持高達80%的市場覆蓋率。

         

        二、相同評級下,惠譽評級的企業是否發行利率更高

        通過上述統計結果可以看出,對于國企,惠譽通常能給出比穆迪、標普更高的評級,即惠譽對國企的評級普遍更寬松。然而,市場是否認可惠譽的較高評級?還是反而會在相同評級的情況下,對惠譽給出的同評級的發行人要求更高的風險補償?接下來我們將對實際發行情況進行研究。

        我們截取了2017年1月1日至2019年12月31日三年間的國企中長期美元債發行情況,共有292筆債券發行,總金額約1,471億美元。

        其中,僅有穆迪評級的共25筆,僅有標普評級的共7筆,僅有惠譽評級的共53筆。三家評級都有的共有30筆。因此,由于大多數發行人未同時公布三家國際評級,導致變量空值過多,無法運用回歸分析的方法對發行數據進行分析。僅能采用案例分析法,觀察擁有惠譽評級的發行情況是否劣于同等評級的穆迪、標普。

        另外,考慮到不同時期的利差也可能存在較大差異,以下選取定價日相隔在兩個月內的發行進行比較,以盡量減小誤差。

        信用主體名稱

        定價日

        主體國際評級
        (穆迪/標普/惠譽)

        國內

        評級

        規模

        (億美元)

        債券年期

        實際發行利率2

        %

        美債標準利率(T) 3

        %

        發行利率與T的息差
        (%)[3]

        案例1

        常德市城市建設投資集團有限公司(“常德建投”)

        2019/9/11

        -/-/BB+

        AA+

        2.0

        3

        5.80

        1.61

        4.19

        常德市經濟建設投資集團有限公司(“常德經投”)

        2019/10/31

        Ba1/-/-

        AA+

        1.0

        2.8

        6.30

        1.60

        4.70

        案例2

        淮安市交通控股有限公司(“淮安交通”)

        2019/9/12

        -/-/BB

        AA+

        3.0

        3

        6.20

        1.62

        4.58

        西藏金融租賃有限公司(“西藏金租”)

        2019/8/20

        Ba2/-/-

        AA+

        0.3

        3

        7.80

        1.49

        6.31

        案例3

        長沙先導投資控股集團有限公司(“長沙先導”)

        2019/11/7

        -/BB+/BBB

        AAA

        3.5

        3

        3.80

        1.60

        2.20

        昆明市城建投資開發有限責任公司(“昆明城建”)

        2019/10/14

        Ba1/-/BB+

        AA+

        3.0

        3

        6.00

        1.60

        4.40

        北京海國鑫泰投資控股中心(“海國鑫泰”)

        2019/9/23

        -/ BBB/-

        AAA

        5.0

        3

        4.30

        1.63

        2.67

         

        常德建投僅比常德經開提前一個多月發行,并且發行年期類似,但擁有惠譽BB+評級的常德城投息差僅4.19%,擁有穆迪Ba1的常德經投息差卻達到4.7%,高出將近50bps,并且發行規模也僅有常德城投的一半。

        淮安交通2019年9月以惠譽BB的評級發行了3年期3億美元債券,息差4.58%,而在其三周前發行的西藏金租,擁有穆迪Ba2的評級,卻只募集了0.3億美元,且息差高達6.31%,比淮安交通高出170bps左右。

        長沙先導在2019年11月發行的3年期3.5億美元債券,標普僅給出BB+的非投資級評級,而惠譽給出了BBB的投資級評級,雖然惠譽高出了標普2級,但市場并未因此而降低預期:參考三周前以穆迪Ba1、惠譽BB+評級發行的昆明城建,可以看出當時BB+的息差約為4.4%,而長沙先導的息差僅為其一半:2.2%;另外,對比同年9月下旬,同是國內AAA評級的海國鑫泰的發行結果:長沙先導惠譽BBB的利差也不輸海國鑫泰的標普BBB表現。

        除以上列舉的案例,還有很多類似的情況,在此不一一列舉。

        綜上,回歸分析與實際案例均不能證明與穆迪、標普相同的惠譽評級更具劣勢。

         

        三、市場表現與評級調整  

        近年來,惠譽曾對多個發行人進行評級調整,那么在調整之前,市場對其債券的定價是否也普遍與正常值不同?

        本文選取近三年來發行時僅公布了惠譽評級,且在發行后被調整評級的案例進行觀察分析,發現定價后被下調評級的發行人,其債券在定價時的利差往往高于相同時期的其他同評級發行??梢钥闯?,市場對于發行人的判斷并不完全依賴于惠譽評級的結果,惠譽有根據市場反應作出評級調整的傾向。

         

        1.非投資級案例:

        信用主體名稱

        目前

        評級

        定價時

        評級

        評級調整時間

        定價日

        年期

        金額

        (億美元)

        實際利率(%)

        息差

        案例1

        涼山州發展(控股)集團有限責任公司(“涼山發展”)

        -/-/BB

        -/-/BB+

        2019/7/18

        2019/6/20

        3

        3.00

        7.00

        5.30

        漳州市交通發展集團有限公司(“漳州交通”)

        -/-/BB+

        -/-/BB+

        -

        2019/6/19

        3

        5.00

        6.50

        4.70

        重慶市合川城市建設投資(集團)有限公司

        -/-/BB+

        -/-/BB+

        -

        2019/7/11

        3

        3.00

        6.30

        4.51

        福建漳龍集團有限公司

        -/-/BB+

        -/-/BB+

        -

        2019/8/16

        3

        5.00

        6.12

        4.68

        漳州市九龍江集團有限公司

        -/-/BB+

        -/-/BB+

        -

        2019/9/3

        3

        5.00

        5.60

        4.18

        常德市城市建設投資集團有限公司

        -/-/BB+

        -/-/BB+

        -

        2019/9/11

        3

        2.00

        5.80

        4.19

        案例2

        江蘇瀚瑞投資控股有限公司(“江蘇瀚瑞”)

        -/-/B

        -/-/BB+

        2018/6/19

        2019/6/27

        2017/12/20

        3

        1.10

        6.47

        4.50

        烏魯木齊高新投資發展集團有限公司

        -/-/BB+

        -/-/BB+

        -

        2017/12/13

        3

        2.73

        5.47

        3.52

        上饒市城市建設投資開發集團有限公司(“上饒城投”)

        -/-/BB+

        -/-/BB+

        -

        2017/12/19

        3

        3.00

        5.70

        3.76

        案例3

        徐州經濟技術開發區國有資產經營有限責任公司(“徐州經開”)

        -/-/BB

        -/-/BB+

        2018/6/15

        2018/3/22

        3

        4.00

        6.97

        4.51

        福建漳龍集團有限公司

        -/-/BB+

        -/-/BB+

        -

        2018/2/7

        3

        3.00

        5.85

        3.55

        泰州華信藥業投資有限公司

        -/-/BB+

        -/-/BB+

        -

        2018/3/8

        3

        1.50

        6.80

        4.38

         

        以涼山發展為例,其發行時評級雖為惠譽BB+,但與美國國債的息差高達5.3%,與前一日定價的同評級漳州交通相比,息差高出了60bps,顯然市場并不認可涼山發展BB+的評級。隨即,在2019年7月18日,惠譽也將其評級下調至了BB。并且,2019年下半年,惠譽BB+評級的發行息差呈現逐漸縮小的趨勢,所有BB+評級的定價息差均小于涼山州發展。

        與涼山州發展類似,江蘇瀚瑞在2017年末定價的債券,比前一日定價的上饒城投息差高出74bps。隨后,惠譽也分別在接下來的兩年中分別將江蘇瀚瑞的評級下調至B+、B。

        另外,徐州經開的息差也是同時期同評級中最高的,發行三個月后也被降低了評級。

        2.投資級案例

        發行人名稱

        目前

        評級

        定價時

        評級

        評級調整時間

        定價日

        年期

        金額

        (億美元)

        實際利率(%)

        息差

        案例1

        內蒙古高等級公路建設開發有限責任公司(“內蒙古高速”)

        -/-/BBB-

        -/-/BBB

        2018/1/18

        11/28/2017

        3

        4.00

        4.48

        2.64

        云南省能源投資集團有限公司(“云南能源”)

        -/-/BBB

        -/-/BBB

        -

        11/7/2017

        5

        3.00

        4.32

        2.33

        云南省能源投資集團有限公司

        -/-/BBB

        -/-/BBB

        -

        11/7/2017

        3

        3.00

        3.87

        2.14

        合肥市產業投資控股(集團)有限公司

        -/-/BBB

        -/-/BBB

        -

        12/7/2017

        3

        3.00

        4.38

        2.48

        案例2

        昆明鋼鐵控股有限公司(“昆鋼控股”)

        -/-/BBB-

        -/-/BBB

        2019/9/10

        7/3/2018

        2

        1.00

        7.50

        4.93

        象嶼集團有限公司

        -/-/BBB

        -/-/BBB

        -

        1/23/2018

        5

        5.00

        4.66

        2.25

        珠海華發集團有限公司

        -/-/BBB

        -/-/BBB

        -

        8/28/2018

        3

        5.00

        5.40

        2.70

        云南省能源投資集團有限公司

        -/-/BBB

        -/-/BBB

        -

        11/21/2018

        3

        2.00

        6.70

        3.87

        無錫產業發展集團有限公司

        -/-/BBB

        -/-/BBB

        -

        12/12/2018

        3

        3.00

        5.30

        2.28

        案例3

        昆明鋼鐵控股有限公司

        -/-/BBB-

        -/-/BBB

        2019/9/10

        4/16/2019

        2

        2.00

        8.00

        5.60

        無錫產業發展集團有限公司

        -/-/BBB

        -/-/BBB

        -

        4/10/2019

        3

        3.00

        4.59

        2.28

        西安城市基礎設施建設投資集團有限公司

        -/-/BBB

        -/-/BBB

        -

        6/17/2019

        3

        5.00

        4.19

        2.40

        珠海華發集團有限公司

        -/-/BBB

        -/-/BBB

        -

        6/25/2019

        5

        3.00

        4.25

        2.50

        案例4

        云南省投資控股集團有限公司(“云南投控”)

        -/-/BBB

        -/-/BBB+

        2019/9/6

        2/26/2019

        3

        6.00

        6.25

        3.77

        云南省城市建設投資集團有限公司(“云南城投”)

        -/-/BBB

        -/-/BBB+

        2019/9/13

        3/28/2019

        3

        8.00

        5.59

        3.43

        重慶市能源投資集團公司

        -/-/BBB+

        -/-/BBB+

        -

        3/11/2019

        3

        5.00

        5.77

        3.34

        無錫市建設發展投資有限公司

        -/-/BBB+

        -/-/BBB+

        -

        4/10/2019

        3

        3.00

        4.60

        2.29

        案例5

        武漢國有資產經營有限公司(“武漢國資”)

        -/-/BBB+

        -/-/A-

        2018/11/28

        12/7/2017

        3

        3.00

        3.87

        1.95

        首鋼集團有限公司

        -/-/A-

        -/-/A-

        -

        09/25/2017

        5

        4.00

        3.47

        1.63

         

        內蒙古高速2017年11月發行的3年期美元債券息差均高于同期同評級發行;昆鋼控股在2018年7月和2019年4月發行的2年期債券甚至明顯高于同期同評級的3、5年期債券;云南城投、云南投控在2019年2、3月定價的3年期債券息差為同期最高;武漢國資的息差也高于同年9月定價的首鋼集團。

        上述總結可以明顯看出,市場表現欠佳的發行人大多都被惠譽下調了評級。

        另外,觀察被下調政府評級的云南省。云南省有多家國企的發行利率均高于市場普遍水平,在2019年9月,惠譽對云南省政府的評級作出了下調,使之由A變為A-,導致除云南能源之外,之前評過級的其他云南省關聯國企都降低了一個等級。而唯一的特例云南能源,在惠譽下調云南省評級時,其關聯程度得分由之前的22.5(5+2.5+5+10)[4],變為27.5(10+2.5+5+10)[5],因此最終評級保持在BBB不變。

        這或許與云南能源測發行表現有關:2017年其發行的3年期、5年期美元債息差低于內蒙古高速3年期美元債息差50bps、31bps;且在2018年底,美元債發行的艱難時期,其息差亦低于在相對寬松的7月份發行的昆鋼控股。

        綜上,市場不會完全依賴于國際評級機構給出的評級結果而指導定價。反之,評級機構更可能會根據債券的市場表現審視其評級結果,并作出必要的調整。

         

        四、總結及建議

        根據以上整理的市場數據可見,惠譽對于國企的覆蓋數量更多,評級結果也普遍高于穆迪和標普,并且目前市場數據并不能顯示與穆迪、標普等同的惠譽評級具有劣勢。對于定價時表現明顯不如同時期同評級的發行人,惠譽可能在后續作出評級的調整。

         

        因此,建議發行人可以首選惠譽作為評級機構,以爭取得到較高的國際評級結果,同時可考慮選擇穆迪作為備選。

         

        風險提示:

        1.本文參考的穆迪、標普、惠譽的最新中國企業覆蓋清單,分別截至2019年11月、2020年1月和2019年11月,可能與最新覆蓋情況不同。

        2.可能存在沒有完全公布其國際評級的國企,統計結果或有偏差。

         

         

        附表:國有企業國際評級情況一覽

         

         

        信用主體名稱

        穆迪評級

        標普評級

        惠譽評級

        最高評級

        惠譽最低

        宏華集團有限公司

        B1

        -

        B

        穆迪

        綠地控股集團有限公司

        Ba1

        BB

        BB-

        穆迪

        上海電氣(集團)總公司

        A2

        A

        A-

        穆迪、標普

        上海電氣集團股份有限公司

        A2

        A

        A-

        穆迪、標普

        兗州煤業股份有限公司

        Ba2

        BB

        BB-

        穆迪、標普

        越秀交通基建有限公司

        Baa2

        BBB-

        BBB-

        穆迪

        中國能源建設股份有限公司

        A3

        -

        BBB+

        穆迪

        惠譽居間

        上海華誼(集團)公司

        Ba1

        BBB

        BBB-

        標普

        首創置業股份有限公司

        Ba3

        BB+

        BB

        標普

        惠譽最高

        寶鋼資源(國際)有限公司

        Baa1

        BBB+

        A-

        惠譽

        寶雞市投資(集團)有限公司

        -

        -

        BBB-

        惠譽

        寶山鋼鐵股份有限公司

        A3

        A-

        A

        惠譽

        保利發展控股集團股份有限公司

        Baa2

        BBB

        BBB+

        惠譽

        北京環境衛生工程集團有限公司

        -

        BBB

        BBB+

        惠譽

        北京能源集團有限責任公司

        A3

        -

        A+

        惠譽

        北京市燃氣集團有限責任公司

        A3

        A-

        A

        惠譽

        北京首都創業集團有限公司

        Baa3

        BBB-

        BBB

        惠譽

        北京首都開發控股(集團)有限公司

        -

        -

        BBB-

        惠譽

        北京未來科學城發展集團有限公司

        Baa3

        -

        BBB

        惠譽

        濱海投資有限公司

        Ba1

        -

        BBB-

        惠譽

        常德市城市建設投資集團有限公司

        -

        -

        BB+

        惠譽

        成都交通投資集團有限公司

        -

        -

        BBB+

        惠譽

        成都交子金融控股集團有限公司

        -

        -

        BBB+

        惠譽

        成都空港興城投資集團有限公司

        -

        -

        BB

        惠譽

        成都天府新區投資集團有限公司

        Baa3

        -

        BBB

        惠譽

        成都興城投資集團有限公司

        -

        -

        BBB+

        惠譽

        大連德泰控股有限公司

        -

        -

        BBB-

        惠譽

        東銀發展(控股)有限公司

        -

        -

        A-

        惠譽

        福建漳龍集團有限公司

        -

        -

        BB+

        惠譽

        甘肅省電力投資集團有限責任公司

        -

        -

        BBB-

        惠譽

        光明食品(集團)有限公司

        Baa2

        BBB

        A-

        惠譽

        光明食品國際有限公司

        Baa3

        BBB-

        BBB+

        惠譽

        廣東恒健投資控股有限公司

        A3

        A

        A+

        惠譽

        廣東省能源集團有限公司

        -

        A-

        A

        惠譽

        廣州產業投資基金管理有限公司

        -

        BBB

        A-

        惠譽

        廣州交通投資集團有限公司

        Baa2

        -

        A-

        惠譽

        廣州金融控股集團有限公司

        -

        BBB+

        A-

        惠譽

        廣州市城市建設投資集團有限公司

        A3

        -

        A

        惠譽

        國家開發投資集團有限公司

        A2

        A

        A+

        惠譽

        漢江國有資本投資集團有限公司

        Baa3

        -

        BBB

        惠譽

        合肥市產業投資控股(集團)有限公司

        -

        -

        BBB

        惠譽

        河鋼集團有限公司

        -

        -

        BBB+

        惠譽

        河南中原金控有限公司

        Ba2

        -

        BB+

        惠譽

        湖北省科技投資集團有限公司

        Baa3

        -

        BBB+

        惠譽

        湖南湘江新區發展集團有限公司

        Baa3

        -

        BBB

        惠譽

        湖州巿城市投資發展集團有限公司

        -

        -

        BBB-

        惠譽

        湖州市交通投資集團有限公司

        -

        -

        BBB-

        惠譽

        淮安開發控股有限公司

        -

        -

        BB-

        惠譽

        淮安市交通控股有限公司

        -

        -

        BB

        惠譽

        濟南西城投資開發集團有限公司

        -

        BBB-

        BBB

        惠譽

        江蘇方洋集團有限公司

        -

        -

        BB

        惠譽

        江蘇瀚瑞投資控股有限公司

        -

        -

        B

        惠譽

        江西省水利投資集團有限公司

        Baa3

        -

        BBB

        惠譽

        江西省鐵路投資集團公司

        -

        -

        A-

        惠譽

        錦江國際(集團)有限公司

        -

        BBB

        BBB+

        惠譽

        酒泉鋼鐵(集團)有限責任公司

        -

        -

        BBB-

        惠譽

        昆明鋼鐵控股有限公司

        -

        -

        BBB-

        惠譽

        昆明市交通投資有限責任公司

        -

        -

        BBB-

        惠譽

        涼山州發展(控股)集團有限責任公司

        -

        -

        BB

        惠譽

        柳州東通投資發展有限公司

        -

        -

        BB

        惠譽

        綿陽市投資控股(集團)有限公司

        -

        -

        BB

        惠譽

        牡丹江市城市投資集團有限公司

        -

        -

        BB-

        惠譽

        南方電網國際(香港)有限公司

        -

        -

        A

        惠譽

        南京揚子國資投資集團有限責任公司

        -

        BBB+

        A-

        惠譽

        內蒙古高等級公路建設開發有限責任公司

        -

        -

        BBB-

        惠譽

        齊魯交通發展集團有限公司

        A3

        -

        A

        惠譽

        青島城市建設投資(集團)有限責任公司

        -

        -

        BBB

        惠譽

        青島國信發展(集團)有限責任公司

        -

        BBB

        BBB+

        惠譽

        青島華通國有資本運營(集團)有限責任公司

        -

        -

        BBB

        惠譽

        山東高速集團有限公司

        A3

        -

        A

        惠譽

        山東國惠投資有限公司

        Baa2

        -

        BBB+

        惠譽

        上海電力股份有限公司

        Baa2

        BBB

        BBB+

        惠譽

        上海建工集團股份有限公司

        Baa2

        BBB

        BBB+

        惠譽

        上海臨港經濟發展(集團)有限公司

        Baa1

        BBB+

        A-

        惠譽

        上海浦東發展(集團)有限公司

        -

        -

        A

        惠譽

        上饒市城市建設投資開發集團有限公司

        -

        -

        BB+

        惠譽

        上饒投資控股集團有限公司

        -

        -

        BBB-

        惠譽

        紹興市城市建設投資集團有限公司

        -

        -

        BBB+

        惠譽

        深圳市投資控股有限公司

        A2

        A

        A+

        惠譽

        首鋼集團有限公司

        -

        -

        A-

        惠譽

        四川發展控股有限責任公司

        -

        -

        A-

        惠譽

        四川省交通投資集團有限責任公司

        -

        -

        A-

        惠譽

        四川省鐵路產業投資集團有限公司

        -

        -

        A-

        惠譽

        四川省投資集團有限責任公司

        Baa1

        -

        A-

        惠譽

        臺州市城市建設投資發展集團有限公司

        -

        -

        BBB-

        惠譽

        泰州華信藥業投資有限公司

        -

        -

        BB+

        惠譽

        天津保稅區投資控股集團有限公司

        Baa3

        -

        BBB

        惠譽

        天津濱海新區建設投資集團有限公司

        Baa2

        -

        BBB+

        惠譽

        萬華化學集團股份有限公司

        Baa2

        BBB

        BBB+

        惠譽

        濰柴動力股份有限公司

        -

        BBB

        BBB+

        惠譽

        濰坊市城市建設發展投資集團有限公司

        -

        -

        BBB-

        惠譽

        烏魯木齊高新投資發展集團有限公司

        -

        -

        BB+

        惠譽

        無錫產業發展集團有限公司

        -

        -

        BBB

        惠譽

        無錫市建設發展投資有限公司

        -

        -

        BBB+

        惠譽

        武漢地鐵集團有限公司

        A3

        -

        A

        惠譽

        武漢國有資產經營有限公司

        -

        -

        BBB+

        惠譽

        西安城市基礎設施建設投資集團有限公司

        -

        -

        BBB

        惠譽

        象嶼集團有限公司

        -

        -

        BBB

        惠譽

        新疆金融投資有限公司

        -

        -

        BB+

        惠譽

        新沂市城市投資發展有限公司

        -

        -

        BB-

        惠譽

        宿遷市經濟開發總公司

        -

        -

        BB-

        惠譽

        徐州經濟技術開發區國有資產經營有限責任公司

        -

        -

        BB

        惠譽

        鹽城東方投資開發集團有限公司

        -

        -

        BB-

        惠譽

        揚州市城建國有資產控股(集團)有限責任公司

        -

        BBB-

        BBB

        惠譽

        揚州瘦西湖旅游發展集團有限公司

        -

        -

        BB+

        惠譽

        宜昌高新投資開發有限公司

        -

        -

        BB+

        惠譽

        義烏市國有資本運營有限公司

        Baa3

        -

        BBB

        惠譽

        云南省城市建設投資集團有限公司

        -

        -

        BBB

        惠譽

        云南省能源投資集團有限公司

        -

        -

        BBB

        惠譽

        云南省投資控股集團有限公司

        -

        -

        BBB

        惠譽

        漳州市交通發展集團有限公司

        -

        -

        BB+

        惠譽

        漳州市九龍江集團有限公司

        -

        -

        BB+

        惠譽

        長沙先導投資控股集團有限公司

        -

        BB+(已撤銷)

        BBB

        惠譽

        鄭州城建集團投資有限公司

        -

        -

        BBB+

        惠譽

        鄭州地產集團有限公司

        -

        -

        BBB+

        惠譽

        鄭州地鐵集團有限公司

        A3

        -

        A

        惠譽

        中國寶武鋼鐵集團有限公司

        A3

        A-

        A

        惠譽

        中國東方資產管理(國際)控股有限公司

        -

        BBB+

        A-

        惠譽

        中國東方資產管理股份有限公司

        A3

        BBB+

        A

        惠譽

        中國葛洲壩集團股份有限公司

        -

        -

        BBB

        惠譽

        中國海外發展有限公司

        Baa1

        BBB+

        A-

        惠譽

        中國航空技術國際控股有限公司

        -

        BBB-

        A-

        惠譽

        中國華融資產管理股份有限公司

        A3

        BBB+

        A

        惠譽

        中國化工集團有限公司

        Baa2

        BBB

        A-

        惠譽

        中國建銀投資有限責任公司

        A2

        A

        A+

        惠譽

        中國建筑國際集團有限公司

        Baa2

        BBB

        BBB+

        惠譽

        中國藍星(集團)股份有限公司

        Baa2

        BBB

        A-

        惠譽

        中國鋁業股份有限公司

        -

        BBB-

        A-

        惠譽

        中國鋁業集團有限公司

        -

        -

        A-

        惠譽

        中國石油財務(香港)有限公司

        A2

        A

        A+

        惠譽

        中國石油天然氣股份有限公司

        -

        -

        A+

        惠譽

        中國信達資產管理股份有限公司

        A3

        A-

        A

        惠譽

        中國長城資產(國際)控股有限公司

        -

        BBB+

        A-

        惠譽

        中國長城資產管理股份有限公司

        A3

        A-

        A

        惠譽

        中國長江電力股份有限公司

        -

        -

        A+

        惠譽

        中海油田服務股份有限公司

        A3

        BBB+

        A

        惠譽

        中化國際(控股)股份有限公司

        Baa1

        BBB+

        A-

        惠譽

        中化化肥控股有限公司

        -

        -

        A-

        惠譽

        中化香港(集團)有限公司

        A3

        A-

        A

        惠譽

        中糧集團(香港)有限公司

        A3

        A-

        A

        惠譽

        中原資產管理有限公司

        -

        -

        BBB

        惠譽

        重慶國際物流樞紐園區建設有限責任公司

        -

        -

        BBB

        惠譽

        重慶市合川城市建設投資(集團)有限公司

        -

        -

        BB+

        惠譽

        重慶市南岸區城市建設發展(集團)有限公司

        -

        BBB

        BBB+

        惠譽

        重慶市能源投資集團公司

        -

        -

        BBB+

        惠譽

        舟山海城建設投資集團有限公司

        -

        -

        BBB-

        惠譽

        珠海華發集團有限公司

        -

        -

        BBB

        惠譽

        株洲市城市建設發展集團有限公司

        Ba1

        -

        BBB-

        惠譽

        寶運企業有限公司

        -

        A-

        A

        惠譽

        中國信達(香港)控股有限公司

        A3

        A-

        A

        惠譽

        各家一致

        安徽海螺水泥股份有限公司

        A2

        A

        A

        穆迪、標普、惠譽

        安徽省交通控股集團有限公司

        Baa1

        -

        BBB+

        穆迪、惠譽

        安徽省投資集團控股有限公司

        A3

        -

        A-

        穆迪、惠譽

        北京國有資本經營管理中心

        A1

        A+

        A+

        穆迪、標普、惠譽

        北京汽車股份有限公司

        -

        BBB+

        BBB+

        標普、惠譽

        北京汽車集團有限公司

        Baa2

        BBB+

        BBB+

        標普、惠譽

        北京市國有資產經營有限責任公司

        A2

        A

        A

        穆迪、標普、惠譽

        北京市基礎設施投資有限公司

        A1

        A+

        A+

        穆迪、標普、惠譽

        東風汽車集團股份有限公司

        A2

        A

        A

        穆迪、標普、惠譽

        甘肅省公路航空旅游投資集團有限公司

        -

        BBB

        BBB

        標普、惠譽

        廣西交通投資集團有限公司

        Baa2

        -

        BBB

        穆迪、惠譽

        廣西柳州市東城投資開發集團有限公司

        -

        BB

        BB

        標普、惠譽

        廣州地鐵集團有限公司

        A1

        -

        A+

        穆迪、惠譽

        廣州開發區金融控股集團有限公司

        Baa1

        -

        BBB+

        穆迪、惠譽

        國家電力投資集團有限公司

        A2

        A-

        A

        穆迪、惠譽

        國家電網有限公司

        A1

        A+

        A+

        穆迪、標普、惠譽

        國家電網國際發展有限公司

        A2

        A

        A

        穆迪、標普、惠譽

        杭州市金融投資集團有限公司

        -

        BBB

        BBB

        標普、惠譽

        華潤燃氣控股有限公司

        A3

        A-

        A-

        穆迪、標普、惠譽

        華潤置地有限公司

        Baa1

        BBB+

        BBB+

        穆迪、標普、惠譽

        嘉興市城市投資發展集團有限公司

        Baa3

        -

        BBB-

        穆迪、惠譽

        昆侖能源有限公司

        A2

        A

        A

        穆迪、標普、惠譽

        昆明軌道交通集團有限公司

        Baa1

        -

        BBB+

        穆迪、惠譽

        昆明市城建投資開發有限責任公司

        Ba1

        -

        BB+

        穆迪、惠譽

        蘭州建設投資(控股)集團有限公司

        Baa3

        -

        BBB-

        穆迪、惠譽

        南京浦口經濟開發有限公司

        Ba2

        -

        BB

        穆迪、惠譽

        青島西海岸發展(集團)有限公司

        Baa3

        -

        BBB-

        穆迪、惠譽

        深圳高速公路股份有限公司

        Baa2

        BBB

        BBB

        穆迪、標普、惠譽

        深圳國際控股有限公司

        Baa2

        BBB

        BBB

        穆迪、標普、惠譽

        天津軌道交通集團有限公司

        A3

        A-

        A-

        穆迪、標普、惠譽

        新疆中泰(集團)有限責任公司

        -

        BB+

        BB+

        標普、惠譽

        遠洋集團控股有限公司

        Baa3

        -

        BBB-

        穆迪、惠譽

        越秀地產股份有限公司

        Baa3

        -

        BBB-

        穆迪、惠譽

        長春市城市發展投資控股(集團)有限公司

        Baa1

        -

        BBB+

        穆迪、惠譽

        招金礦業股份有限公司

        -

        BB+

        BB+

        標普、惠譽

        浙江省能源集團有限公司

        A2

        -

        A

        穆迪、惠譽

        中國第一汽車集團有限公司

        -

        A

        A

        標普、惠譽

        中國電力建設集團有限公司

        Baa1

        BBB+

        BBB+

        穆迪、標普、惠譽

        中國廣核集團有限公司

        A2

        A-

        A

        穆迪、惠譽

        中國海外宏洋集團有限公司

        Baa2

        BBB-

        BBB

        穆迪、惠譽

        中國海洋石油有限公司

        A1

        A+

        A+

        穆迪、標普、惠譽

        中國華電集團有限公司

        A2

        A-

        A

        穆迪、惠譽

        中國華能集團有限公司

        A2

        A-

        A

        穆迪、惠譽

        中國建筑股份有限公司

        A2

        A

        A

        穆迪、標普、惠譽

        中國交通建設股份有限公司

        A3

        -

        A-

        穆迪、惠譽

        中國金茂控股集團有限公司

        Baa3

        BBB-

        BBB-

        穆迪、標普、惠譽

        中國南方電網有限責任公司

        A1

        A+

        A+

        穆迪、標普、惠譽

        中國神華能源股份有限公司

        A1

        -

        A+

        穆迪、惠譽

        中國石油化工股份有限公司

        A1

        A+

        A+

        穆迪、標普、惠譽

        中國石油天然氣集團有限公司

        A1

        A+

        A+

        穆迪、標普、惠譽

        中國五礦集團有限公司

        Baa1

        BBB+

        BBB+

        穆迪、標普、惠譽

        中國冶金科工股份有限公司

        Baa1

        BBB+

        BBB+

        穆迪、標普、惠譽

        中國冶金科工集團有限公司

        Baa1

        BBB+

        BBB+

        穆迪、標普、惠譽

        中國長江三峽集團公司

        A1

        A

        A+

        穆迪、惠譽

        中國中車股份有限公司

        A1

        A+

        A+

        穆迪、標普、惠譽

        中國中鐵股份有限公司

        A3

        BBB+

        A-

        穆迪、惠譽

        中聯重科股份有限公司

        -

        B

        B

        標普、惠譽

        中原豫資投資控股集團有限公司

        A3

        -

        A-

        穆迪、惠譽

        紫金礦業集團股份有限公司

        Baa3

        BBB-

        BBB-

        穆迪、標普、惠譽

        惠譽缺席

        北京國資(香港)有限公司

        A3

        A-

        -

        穆迪、標普

        北京海國鑫泰投資控股中心

        -

        BBB

        -

        標普

        北京控股集團  (BVI)  有限公司

        Baa1

        -

        -

        穆迪

        北京控股有限公司

        Baa1

        BBB+

        -

        穆迪、標普

        北新集團建材股份有限公司

        A3

        -

        -

        穆迪

        常德市經濟建設投資集團有限公司

        Ba1

        -

        -

        穆迪

        成都高新投資集團有限公司

        Baa3

        -

        -

        穆迪

        成都經濟技術開發區國有資產投資有限公司

        Ba2

        -

        -

        穆迪

        廣西金融投資集團

        Ba1

        -

        -

        穆迪

        杭州??低晹底旨夹g股份有限公司

        A3

        A-

        -

        穆迪、標普

        恒利 (香港)置業有限公司

        Baa3

        BBB-

        -

        穆迪、標普

        華潤電力控股有限公司

        Baa2

        BBB

        -

        穆迪、標普

        華誼集團(香港)有限公司

        -

        BBB-

        -

        標普

        華遠地產股份有限公司

        B1

        B

        -

        穆迪

        京投(香港)有限公司

        -

        A

        -

        標普

        連云港港口集團有限公司

        -

        BBB-

        -

        標普

        龍源電力集團股份有限公司

        A3

        A-

        -

        穆迪、標普

        綠城中國控股有限公司

        Ba3

        BB-

        -

        穆迪、標普

        綠地香港控股有限公司

        Ba2

        BB-

        -

        穆迪

        平頂山天安煤業股份有限公司

        -

        BB-

        -

        標普

        青海省投資集團有限公司

        -

        D

        -

        標普

        山東黃金集團有限公司

        -

        BBB-

        -

        標普

        山東能源集團有限公司

        -

        BB

        -

        標普

        山西路橋建設集團有限公司

        -

        BB-

        -

        標普

        上港集團(香港)有限公司

        -

        A

        -

        標普

        上海國際港務(集團)股份有限公司

        A1

        A+

        -

        穆迪、標普

        申能(集團)有限公司

        A1

        A

        -

        穆迪

        水發集團有限公司

        Baa3

        -

        -

        穆迪

        武漢地產開發投資集團有限公司

        Baa3

        BBB-(已撤銷)

        -

        穆迪、標普

        香港中旅(集團)有限公司

        A3

        A-

        -

        穆迪、標普

        新疆金風科技股份有限公司

        Baa3

        BBB-

        -

        穆迪、標普

        兗礦集團有限公司

        -

        BB

        -

        標普

        揚州經濟技術開發區開發總公司

        Ba1

        BB+

        -

        穆迪、標普

        銀川通聯資本投資運營有限公司

        Baa3

        -

        -

        穆迪

        招商局港口控股有限公司

        Baa1

        BBB

        -

        穆迪

        中車株洲電力機車有限公司

        Baa1

        -

        -

        穆迪

        中國海洋石油集團有限公司

        A1

        A+

        -

        穆迪、標普

        中國黃金國際資源有限公司

        -

        BBB-

        -

        標普

        中國黃金集團公司

        Baa3

        BBB

        -

        標普

        中國旅游集團有限公司

        A3

        A-

        -

        穆迪、標普

        中國蒙牛乳業有限公司

        Baa1

        BBB+

        -

        穆迪、標普

        中國石化盛駿國際投資有限公司

        A2

        A

        -

        穆迪、標普

        中國石油化工集團有限公司

        A1

        A+

        -

        穆迪、標普

        中國鐵建股份有限公司

        A3

        A-

        -

        穆迪、標普

        中國移動有限公司

        A1

        A+

        -

        穆迪、標普

        中國中信股份有限公司

        A3

        BBB+

        -

        穆迪

        中國中信集團公司

        A3

        BBB+

        -

        穆迪

        中海石油財務有限責任公司

        A1

        A+

        -

        穆迪、標普

        中鋁國際工程股份有限公司

        -

        BB+

        -

        標普

        中石化煉化工程(集團)股份有限公司

        A2

        -

        -

        穆迪

        中信資源控股有限公司

        Ba2

        BB-

        -

        穆迪

        諸暨市國有資產經營有限公司

        Baa3

        -

        -

        穆迪

         

         

         

        [1] 本文“國有企業”不包括銀行、保險、基金、融資租賃等金融機構,包括國有企業的海外分支機構。

        [2] 含公布后已撤銷之評級結果以及并列最高評級結果

        [3] 實際發行利率與定價日前一工作日美國財政部網站發布之同期美國國債標準利率之差。

        [4]惠譽官網,https://www.fitchratings.com/research/corporate-finance/fitch-affirms-yunnan-provincial-energy-at-bbb-outlook-stable-03-04-2019

        [5]惠譽官網,https://www.fitchratings.com/research/corporate-finance/fitch-affirms-yunnan-provincial-energy-at-bbb-off-watch-negative-23-09-2019